??? 中國央行開始嘗試解決我國貨幣供應量（M2）過高的問題，其方法是維持高準備金率以約束貨幣乘數，并推動債券市場提高社會融資總量，以支持實體經濟
??? 中國經濟金融體系中有多個系統性問題需要解決，持續多年高增長并已經高達92萬億元的M2就是一個問題。目前中國M2/GDP比例為世界最高。雖然有多種解釋，但中國貨幣供應量超發并帶來諸多問題是各界共識。
??? 從2012年中國央行的貨幣政策思路來看，央行已經開始嘗試解決這一系統性問題。中國貨幣供應量高增長的情形，是2002年之后人民幣升值預期下大量國際資本流入中國導致的。在人民幣匯率從低估升值到目前市場認可的水平之后，國際資本流入中國的量有了大幅下滑并有部分流出，這在基礎貨幣方面給了央行調控的空間。
??? 貨幣供應量增長是由基礎貨幣、貨幣乘數共同決定的。央行所采取的綜合思路，其實是通過持續維持高準備金率水平，約束銀行業放貸能力，限制貨幣乘數的提高，以維持貨幣供應量總水平的有限擴張；而在金融支持實體經濟穩增長的政策背景下，央行一是通過逆回購投放基礎貨幣，二是通過推動債券市場，尤其是銀行間債券市場的大發展，來提高直接融資規模、放大社會融資總量，但直接融資的放大并不會推高貨幣供應量。這即是目前央行政策思路的邏輯。
??? 在貨幣創造邏輯上，直接融資的貨幣創造效應顯然要低于銀行信貸。維持高存款準備金率、大力發展債券市場，這都可以在總量上降低中國的貨幣乘數。
??? 觀察近幾年央行的貨幣政策執行報告來看，央行非常重視貨幣乘數。當前2012年貨幣乘數又再度上升，6月末高達4.06，央行認為貨幣擴張能力仍然較強。這意味著央行認為貨幣乘數較高，需要推動向下。在這一政策思路之下，銀行體系存款準備金率水平很難下降。
??? 應該說，中國央行這一政策思路組合是正確的。在這一思路之下，央行會傾向于總體維持高存款準備金率，未來即便有一次兩次下調，市場也不應將存準率的下調預測經常化，市場應接受并順應央行的調控邏輯。
□以升